张环 来源：金融时报

　　事实证明，自欧洲央行开启负利率后，欧元汇率很难再逆势上行。从周二的欧洲时段到周三的亚盘，欧元兑美元汇价屡次跌破1.35关口，这是自2013年11月22日以来的最低水平。相应地，欧元兑日元也降至136.62，为今年2月5日以来的新低。目前，市场基本认为在没有特别触发事件情况下，欧元破位下行是由于美强欧弱的经济基本面前景所致，是市场看空情绪的一次宣泄。未来，若后期欧央行讨论进一步宽松的政策致使美欧政策分化加剧，加之技术面前景不佳，欧元将继续处于趋势性回调通道。
　　2013年以来，欧债危机终于呈现渐退之势，欧元区经济逐渐缓慢正增长。受宏观形势好转的影响，市场信心开始恢复，欧洲金融市场的紧张状况逐步得到缓解。受众多利好因素支撑，欧元由弱转强，对主要货币汇率不断走高，升值幅度曾位列十国集团（G10）货币排行榜的榜首。
　　如今，“久烧不退”的欧元终于“降温”，最高兴的恐怕要属欧洲央行。很大程度上讲，这是货币宽松政策效力的显现。要知道在过去很长时间，导致欧元脱离经济基本面走强的原因之一便是欧洲央行过多地依靠“言论”进行预期管理。“言多于行”的弊端在于，在央行官员不断释放宽松预期的同时，央行的资产负债表却一直在收缩。与此同时，美联储货币政策尽管在转向，但一系列的预期管理引导市场树立了明确的“鸽派”预期，投资者坚信低利率政策会较长时间存在，这无疑更加奠定了欧元的强势。现在，美联储已基本明确在今年10月彻底结束QE，而欧洲央行实施的负利率及一系列的宽松“组合拳”不仅有助于改善欧元区银行间的流动性，也有助于边缘国家降低实际利率，恢复竞争力和缓解通缩压力。宽松政策之下，货币理应贬值。
　　除了货币政策的因素，欧元调头向下还与疲软的经济基本面有密切关系。目前，美国经济已经摆脱了极寒天气的困扰，复苏提速。相比之下，欧洲经济始终无法摆脱通缩阴影。作为经济先行指标，欧元区采购经理人指数（PMI）已出现连续两个月的下滑，市场预计本月也不会出现明显改观，与上月持平或进一步向下。另据欧盟统计局公布的最新数据，欧元区5月工业产出环比下跌1.1%，创自2013年8月以来的最大单月跌幅。种种迹象表明，在摆脱史上最长时期的经济衰退之后，欧元区目前的经济复苏状况仍然比较脆弱。对此，国际货币基金组织（IMF）本周一曾警告称，因短期内欧元区政策空间有限，进一步的负面冲击（不管来自区外还是区内）都可能使得欧元区经济复苏陷入停滞，使得好不容易改善的市场情绪再度恶化，或最终导致该地区重新陷入通缩。
　　当然，汇率下跌也离不开私人部门资产配置的调整。欧债危机大为缓和以来，私人部门热衷于“抄底”欧洲资产，因此资产配置因素成为欧元汇率升值的重要原因。但随着政策面和基本面因素纷纷逆转，经济主体在资产配置时，对风险和收益的权衡因素也将发生变化，资产配置市场力量推动欧元汇率向更为均衡的水平回归。此外，地缘政治也给欧元带来一定的压力。欧盟预计将会加大对俄罗斯的制裁力度，但许多欧元区经济体其实与俄罗斯有着经济上的关联，俄罗斯不仅是其主要的出口国，还是欧洲能源的供应商。德国央行的报告显示，地缘政治风险以及其他诸多因素被列为经济增长迟滞的罪魁祸首，乌克兰和俄罗斯的这场危机可能令2.5万个工作岗位消失。因此，乌克兰局势升级无疑会给欧元区经济带来明显冲击，使欧元承压。
　　对于欧元未来的走势，市场预期基本一致，但对于回调幅度到底有多大仍存分歧。招商银行在23日的外汇投资策略报告中指出，若从操作策略上讲，欧元兑美元汇价仍维持1.3500附近震荡，这或许令投资者进退两难。一方面，受马航坠机事件的影响，全球市场避险情绪将继续高涨，短期美元指数很难有所作为，这可能会导致欧元兑美元汇价的小幅走高。但另一方面，不管是经济基本面的信号，还是技术分析，都未见欧元将会反弹的信号。因此，如果汇价反弹，目标位可能在1.3590，如果汇价跌破1.3500目标位可进一步向1.3400看齐。而在法国巴黎银行看来，考虑到当前欧洲投资者购买海外债券的需求正超过海外购买欧洲资产的需求，随着美国与欧洲之间利差逐渐扩大，欧元兑美元将会进一步下跌，年末将跌至1.3200。同样有观点认为，纵然欧元处于下行通道，但并不会出现大幅贬值。当前，欧元区经济仍在缓慢回升，且美联储并不希望美元快速大幅升值。若使用央行资产负债表预测欧元中期走势的话，目前欧洲央行资产负债表仍处于收缩通道，因此，在美联储收缩资产负债表和欧洲央行正式推出欧版QE之前，欧元跌幅将比较有限。
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