张环 来源：金融时报

　　在日本政府如约宣布上调消费税（VAT）之后，“安倍经济学”再次成为市场抨击的对象。不过，日本央行在周二举行的政策例会上倒是努力释放“正能量”，不仅没有急于扩大量化宽松规模，且表示近期也不会有何动作，还尽量回避对上调消费税等敏感问题的讨论，继续客观看待日本经济复苏前景。
　　对此，光大证券研究所资深研究员崔嵘女士8日在接受本报记者采访时表示，日本央行“按兵不动”尚在预料之中，但引导预期的做法恐难收获理想的效果。在她看来，日本经济风险正在上升。其中，短期风险主要来自消费税上调所引发的实际薪资萎缩以及资本支出增长乏力，中长期风险则源于国内储蓄下滑和经常账户顺差的恶化。在此期间，若财政政策的“第二支箭”和经济产业成长战略的“第三支箭”不跟上，即便再多货币宽松都难以解决结构性难题。不仅如此，日本央行激进的通胀政策可能颠覆日本国债和外汇市场的稳定性，引发全球金融市场大幅波动，这值得投资者高度关注。
　　将矛头直指海外
　　日央行涉嫌“避重就轻”
　　关于提高消费税税率，日本朝野已酝酿多年，但一直因为反对声太大而迟迟未能付诸实施。但自安倍晋三上台以来，作为“安倍经济学”重要内容之一的增税改革被再次提上日程，已于4月1日强令实施。一时间，质疑之声四起。有分析甚至预测，日本央行或迫于压力而扩大量化宽松规模。作为消费税上调之后的首次“亮相”，日本央行本月的政策例会令外界尤为关注。
　　事实证明，日本央行并没有被舆论所牵制。相反，政策声明的字里行间洋溢着乐观情绪，在维持现行货币政策的同时，声称近期不会出台更多的宽松措施，确信日本将在明年4月前后完成2%的通胀目标。对于外界最关心的消费税上调等问题，声明“着墨”较少，仅淡淡提到一句“尽管消费税上调带来一些波动，但日本经济将继续以温和趋势复苏”。只是在提到国内商业景气程度时，央行承认“目前一些企业对经济前景的谨慎情绪值得关注”。在他们看来，当前更多风险来自海外，包括新兴市场及商品出口拉动型经济体的进展、欧洲债务问题前景、美国经济复苏步伐的快慢等。
　　“很显然，日本央行试图积极引导预期，将外界焦点从消费税上调的负面效应上移开。但问题在于，这种‘避重就轻’的做法能否奏效？”崔嵘对记者表示。诚然，这种引导市场预期的做法能否奏效还有待观察，但一系列疑问依然待解：“安倍经济学”的威力能否持续？前期过于激进的货币政策以及不断累积的政府债务是否对日本经济乃至全球经济及金融市场带来巨大风险？
　　短、中、长期风险兼具
　　政策持久力是大问题
　　2012年底以来，“安倍经济学”在带动日本经济出现周期性上升，制造业采购经理人指数（PMI）、企业利润率、通胀等多项经济指标出现好转之后，正面临着后续乏力的尴尬。特别是在本月初消费税上调前后，质疑之声四起，掀起了新一波看空潮。
　　目前各方质疑焦点集中在“安倍经济学”的持久力上。在“第三支箭”被嫌“力度不够”之后，消费税的上调更加剧了外界担忧。在崔嵘看来，日本经济后续乏力主要体现在两大方面。首先，消费税上调叠加通胀成本上涨，将导致日本实际薪资增长存在很大的不确定性，成为短期经济增长的主要风险源。具体而言，当前物价同比上涨更多来自货币贬值所带来的能源成本上涨，而2011年以来的名义薪资增长几近于零，这与2008年以来日本劳动生产率未见改善的情况相符。此外，2013年以来，剔除通胀因素的实际薪资增长同比仍处于下滑状态，且下滑幅度为2009年以来最大。加之日元贬值有损消费者的实际购买力，因此，在名义薪资涨幅有限的前提下，消费税上调将直接拖累经济复苏。
　　此外，尽管安倍政府也试图通过加大财政支出，例如鼓励企业上调工资等做法抵消消费税上调的冲击，但及时性和有效性均存疑，尤其在消费者信心受到损伤的情况下更是如此。目前，尽管企业盈利和信心有所恢复，但企业未见大幅增加资本支出，这是另一大短期风险。
　　长期来看，作为结构性问题，居民储蓄率下滑和经常账户顺差恶化将是复苏道路上无法逾越的障碍。前者因人口老龄化而日趋严重，后者则出现在日元大幅贬值的背景下，并也随日企大规模转战海外而愈演愈烈。
　　政策层态度生变
　　或令“股债双杀”重演
　　除了经济基本面的担忧，来自金融市场的风险同样不容小觑。
　　想必广大投资者对日本金融市场上演的“股债双杀”戏码还历历在目。当时，由于“安倍经济学”已推出近半年，在前期的种种政策利好被提前透支的情况下，市场开始关注到日渐暴露的诸多弊端，多重担忧在去年5月23日集中爆发。那天，一路高歌猛进的日股却遭遇滑铁卢，收盘大跌7.3%，创“3.11”大地震以来的最大跌幅。其后数天，股市和债市接连大幅振荡，市场进入“股债双杀”格局。
　　“目前，日本金融市场早已平静，但并不意味着不会再起波澜。究其原因，这与安倍当局的宏观政策思路脱不了干系。”崔嵘说。近20年来，日元资产一直被视为低息的安全资产，这一方面是因为国内通缩令日元资产名义利率极低，另一方面是绝大部分国债为国内机构投资者持有，令外界坚信日本发生债务危机的可能性很低。然而目前，日本政府正在试图改变这种局面，即通过设定通胀目标以及刺激投资者将资产配置组合转向风险资产等做法，改变日元资产的金融属性。“毋庸置疑，这一做法必将带来金融市场波动性的上升。若有朝一日日元融资的‘利差交易’出现逆转，在引发外汇乃至股市的巨大波动之余，这也意味着日元丢掉了安全资产的殊荣。”她说。